黄辉  香港中文大学教授

投资者保护是证券监管的重中之重，也是国际证监会组织明确指出的证券监管的首要目标。在证券市场日益国际化的今天，跨境证券交易的投资者保护问题正日益凸显，我就以香港和内地之间的互联互通为中心简要谈一下目前这方面的挑战和前景。

投资者保护要靠证券法的有效实施，而实施模式主要分为两类，一是公共执行，也就是作为公共权力机关的证监会追究违法者的行政责任，或通过法院追究刑事责任；另一是私人执行，也就是投资者通过民事诉讼的方式寻求赔偿救济。上述两种模式相辅相成，通过惩罚违法人和赔偿受害人达到投资者保护的共同目标。在跨境证券交易的情形下，公共执行问题主要体现为监管合作，而私人执行问题主要体现为区际民事诉讼。下面我就分别谈谈这两种机制面临的若干问题。

首先看看监管合作问题。上世纪九十年代以来，内地与香港资本市场不断融合，从初级到高级，从单向到双向，“沪港通”和“深港通”的实行标志着两地市场的互联互通进入一个新的时代。在带来巨大经济效益的同时，紧密联系的两地市场要求中国证监会与香港证监会进行更高水平的监管合作。多年来，通过《监管合作备忘录》的签署与加入国际证监会组织等方式，两地的监管合作取得了很大成绩，然而，近来出现了不少问题，折射出监管合作中的难点与盲区。

2014年5月23日，香港证监会入禀法院，对国际四大会计师事务所之一的安永提起了诉讼，要求其提供相关的会计材料。安永在内地的合资所安永华明为一家申请在香港上市的内地公司提供审计服务，但这家公司涉嫌欺诈上市，香港证监会介入调查，需要安永华明提供相关会计底稿以便执法。然而，安永却以相关资料涉嫌中国的国家秘密，披露将违反中国法为由拒绝向香港证监会提供所需要的会计资料。

遗憾的是，目前中国的相关法律对于上述诉讼涉及的国家秘密问题并没有提供清晰的答案。比如，到底什么是国家秘密？由谁来认定？相关审批程序是什么？实际上，这个问题并不限于香港上市的内地公司，也发生于去美国等其他法域上市的公司。随着内地与香港证券市场的互联互通机制的进一步深入，监管合作的需求也会相应扩大。如果上述问题得不到妥善解决，将会对于香港接受自于内地公司的IPO申请造成重大障碍。

监管合作的另一个问题是监管机关信息交流的定性和程序问题。具体而言，这种信息交流是纯粹的监管合作问题，从而由监管机关自己解决，还是属于司法协助，从而需要走司法协助程序呢？比如，中国证监会向香港证监会提供了一些信息，以便香港证监会的调查和处理，但香港证监会随后提起了诉讼，涉及了司法问题。这是因为，与内地证监会不同，香港证监会的行政执法权力只限于持牌机构，对于其他市场参与人员需要通过司法程序进行处理。因此，这就产生一个问题，即这种信息交流是否构成司法协助。如果构成了司法协助，那么，就需要遵循严格的司法协助程序，比如，需要通过司法部进行，而且要有条约为基础。

在互联互通的新形势下，跨境的不法行为日益呈现复杂化与隐蔽化的特点，这要求两地监管者做出更为及时与精确的反应，需要在信息交流方面更加有效。信息交流是监管合作的常态化机制要求，如果需要走司法协助程序，将会费时费力，不利于监管工作的开展。另外，根据香港民事诉讼法，诉讼程序启动的标志通常是诉状的送达，但在安永华明案中，香港证监会的诉讼是要求会计师事务所提供资料，而不是根据资料起诉欺诈上市的主体，因此，严格来讲尚未启动实质性的民事或刑事诉讼程序，将相关取证申请视为司法协助存在法律障碍。

除了监管合作，私人执行也是跨境投资者保护的一个重要机制，同样也面临不少问题。第一个问题是起诉资格。假如内地投资者买了香港公司的股票，公司有虚假陈述等欺诈行为，那么，内地投资者是否有资格去香港提起诉讼？当前的“沪港通”等互联互通机制都是采用多层名义持有制度，使得投资者获得救济面临潜在的困难。具体而言，中国证券登记结算有限责任公司与香港中央结算有限公司相互在对方的平台设立证券账户，作为本地投资人的名义持有人，并且代为行使股东权利。因此，从法律上来讲，以内地投资者为例，他们通过“沪港通”购买香港公司股票，但在香港公司看来，持有股东是中国结算，而不是具体投资者。那么，内地投资者能否以自己的名义在香港法院提起民事诉讼呢？中国证监会于2015年5月15日声明，如果境外投资者可以提供证明其作为实际权益拥有人、直接有利害关系的相关证据，可以依法以自己的名义在内地法院提起法律诉讼。但迄今为止，香港尚未发布类似的声明，也没有相关案例，因此还是一个悬而未决的问题。

私人诉讼的另一个问题是司法管辖。按照一般的司法管辖原理，如果内地投资者买了香港股票，受到欺诈行为的侵害，那么，就要去香港诉讼。但是，在香港打官司成本高昂，旷日持久，加上过关签证等方面的问题，对于跨境投资者保护是一个挑战。因此，如何更好地利用“一国两制”的独特资源，在司法管辖方面引入一些特殊的处理方式，是值得探讨的问题。当然，这个思路也同样适用于香港与内地之间跨境投资者保护的其他问题，以全面提升投资者保护的力度和促进两地资本市场的融合发展。